Luiz Araújo, da Agência iNFRA
O alto volume da carteira de investimentos contratado e o potencial ainda pouco explorado do bolso estrangeiro para financiar projetos de rodovias e ferrovias colocou o Ministério dos Transportes para trabalhar por uma nova frente de financiamento. O plano é impulsionar as debêntures de infraestrutura que, diferentemente das incentivadas, direcionam o benefício fiscal para quem está captando e foram criadas uma década depois, em 2024.
A intenção da pasta é direcionar os novos títulos principalmente ao mercado internacional, atraindo fundos de pensão e investidores institucionais estrangeiros para financiar parte dos projetos já leiloados e dos demais que estão em estruturação.
A estratégia surge pela avaliação de que o mercado doméstico pode não ter capacidade suficiente para absorver sozinho o volume de investimentos previsto para os próximos anos, estimado em cerca de R$ 500 bilhões. “São R$ 500 bilhões para sete ou oito anos de Capex. Um volume dessa magnitude nunca aconteceu na história do Brasil na área de infraestrutura”, afirmou o ministro dos Transportes, George Santoro, à Agência iNFRA.
Embora exista disponibilidade de capital no mercado brasileiro, a capacidade interna de absorção encontra limites diante do tamanho da carteira. “O mercado interno sozinho não suporta esse volume todo, além do que já absorveu”, diz Santoro. No setor rodoviário, a estimativa é de que as 38 concessionárias que operam vias federais no país vão realizar R$ 218 bilhões de investimentos até 2029, quase o dobro de tudo o que foi executado em três décadas de concessão de estradas federais.
Essa necessidade crescente de fontes de financiamento já transformou o mercado de capitais, criando um novo patamar para as debêntures incentivadas. Nos últimos anos, os títulos, também voltados ao setor, tiveram emissões recordes. Criadas em 2011, elas ganharam força a partir de 2024, quando registraram captação recorde de R$ 120,3 bilhões. O volume voltou a crescer no ano seguinte, alcançando R$ 172 bilhões – o que inclusive colocou o papel na mira da equipe econômica, que vê o montante de captações como distorcivo para o custo da dívida pública.
Já a debênture de infraestrutura teve sua primeira emissão registrada no fim do ano passado, uma operação de R$ 1 bilhão da Eldorado Celulose, voltada para a construção de uma nova ferrovia entre Três Lagoas (MS) e o terminal da companhia em Aparecida do Taboado (MS).
Para ampliar o leque de fontes de crédito, o ministério planeja intensificar, ao longo deste ano, roadshows internacionais voltados a apresentar aos investidores oportunidades de emissões das novas debêntures. Além de agendas em Nova York nesta semana, o governo prevê novas missões em Londres e Paris.
Debêntures de infraestrutura
As debêntures de infraestrutura foram criadas por lei em 2024 como uma nova modalidade de títulos privados voltados ao financiamento de projetos considerados prioritários pelo governo. Na prática, funcionam como papéis de renda fixa emitidos por concessionárias, permissionárias, autorizatárias e arrendatárias para captar recursos diretamente no mercado de capitais.
A principal diferença em relação às debêntures incentivadas está no desenho tributário e no público-alvo. Enquanto as incentivadas concentram benefícios fiscais para o investidor, sobretudo pessoas físicas, as debêntures de infraestrutura foram estruturadas para reduzir o custo financeiro das empresas emissoras. A modalidade permite a dedução dos juros pagos da base de cálculo do Imposto de Renda e da CSLL (Contribuição Social sobre o Lucro Líquido).
Outra diferença considerada estratégica pelo governo é que as debêntures de infraestrutura permitem emissões internacionais. Isso abre espaço para que concessionárias brasileiras captem diretamente junto a fundos estrangeiros, algo que não ocorre nas debêntures incentivadas tradicionais, cuja dinâmica permaneceu fortemente concentrada no mercado doméstico desde sua criação.
“Tenho projetos muito bem modelados, com matriz de risco adequada, mecanismos para solução de conflitos, contratos flexíveis e incentivos. Mas ainda temos uma taxa de juros alta”, afirma Santoro. Segundo ele, mesmo havendo perspectiva de redução gradual da Selic nos próximos anos, o custo ainda dificulta o financiamento integral da carteira de concessões. Por isso, a promoção das novas debêntures entra como estratégia para afastar o risco de falta de crédito.
Redução de custos
O ministro explica que o governo vê necessidade de reduzir o WACC (Weighted Average Cost of Capital), indicador que mede o custo médio ponderado do capital dos projetos. A principal dificuldade se concentra no financiamento de projetos ferroviários, que têm custos ainda mais elevados que no setor rodoviário e retornos de longo prazo – o que afasta a aplicabilidade de financiamento aos moldes da captação feita por rodovias. Por isso, reduzir o custo do projeto pode ser fundamental para atrair investidores.
Santoro destacou que, mesmo nas linhas do BNDES (Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social), que voltou a ter forte participação no financiamento ao setor a partir de 2023, as taxas ainda permanecem elevadas para operações de longo prazo. “Mesmo no BNDES, estamos falando de Selic mais spread de risco de 3% ou 4%”, afirmou. Segundo ele, isso se torna ainda mais sensível em operações de project finance non recourse, modalidade de financiamento na qual as garantias estão limitadas às receitas do próprio projeto.
Recentemente, o BNDES anunciou que estava modelando um tipo de financiamento específico para os projetos ferroviários, com prazos alongados, mas o instrumento ainda não foi oficialmente divulgado ou detalhado.
Outras fontes
Antes de avançar nas debêntures de infraestrutura, o ministério buscou ampliar outras fontes de financiamento. Uma das iniciativas foi incluir projetos ferroviários no Fundo Clima, mecanismo federal voltado a empreendimentos sustentáveis. Segundo Santoro, a negociação levou mais de um ano. O instrumento, porém, tem aplicação limitada. “Conseguimos financiar equipamentos, modernização de sinalização”, detalhou.
O governo também ampliou a possibilidade de financiamento de rodovias e ferrovias nas linhas de inovação do BNDES. A ideia é permitir crédito para itens específicos, como sistemas de free flow (pedágios sem cancelas), conectividade 4G e tecnologias voltadas à digitalização da infraestrutura. “Não financia o projeto inteiro, mas financia itens que ajudam a reduzir o WACC”, disse o ministro.
Diálogos no exterior
Desde 2023, o governo passou a olhar de forma mais estruturada para o mercado internacional. Segundo Santoro, missões realizadas no México e no Canadá no ano passado mostraram como grandes projetos de infraestrutura são financiados em outros países. “No México, os grandes grupos têm fundos de pensão por trás. No Canadá também. Na Índia, a mesma coisa”, relatou.
O ministério também passou a intensificar conversas com fundos de private equity especializados em infraestrutura. Londres se tornou um dos principais focos dessas agendas internacionais por concentrar gestores ligados à OCDE (Organização para a Cooperação e Desenvolvimento Econômico). Segundo Santoro, existe uma rede de consultores que analisa projetos globais e recomenda oportunidades de investimento a esses fundos.
Durante uma dessas viagens, representantes do governo ouviram de executivos internacionais que os projetos brasileiros precisariam seguir padrões específicos para atrair capital estrangeiro. Segundo o ministro, os investidores estrangeiros exigem critérios mais rigorosos relacionados à matriz de risco, sustentabilidade e metas de carbono. “Agora seguimos nos projetos todas as exigências desses fundos internacionais.”
O ministro também argumenta que o potencial de crescimento das exportações brasileiras fortalece a atratividade da infraestrutura nacional. “Hoje o Brasil é o quinto maior exportador do mundo em volume de toneladas. Em cinco anos, pode virar o segundo ou terceiro”, disse.
Dúvidas sobre títulos incentivados
A equipe econômica tentou reduzir o benefício da debênture incentivada no ano passado, em estratégia barrada pelo Congresso e que também foi criticada pelas áreas setoriais de infraestrutura do governo – incluindo o BNDES. O Ministério da Fazenda propôs o fim da isenção tributária integral desses títulos, elevando a cobrança para 5% sobre pessoas físicas, 17,5% para empresas e até 25% para investidores institucionais no ajuste anual.
A proposta fazia parte do esforço da equipe econômica para elevar a arrecadação e equilibrar as contas públicas. No entendimento do Tesouro, o problema está na competição desses papéis com os títulos da dívida pública, em especial os atrelados à inflação (IPCA), com destaque para a chamada NTN-B. Para competir e conseguir continuar rolando a dívida pública, o Tesouro precisaria oferecer taxas mais atrativas para o investidor nas emissões de longo prazo.
Isso, na avaliação do órgão, tem ajudado a distorcer a curva de juros e encarecido mais o custo para o governo se financiar. A Fazenda já chegou a indicar que preferia subsidiar os setores diretamente do que continuar concedendo o benefício fiscal atual.
O setor de infraestrutura, contudo, reagiu fortemente ao movimento, argumentando que a medida poderia reduzir drasticamente a capacidade de financiamento de novos projetos – pressão que funcionou no Parlamento. Apesar disso, o tema segue sendo internamente avaliado pela Fazenda, que já demonstrou continuar insatisfeita com o efeito desses papéis nas contas públicas.
